GGV纪源资本天风证券：给予古井贡酒买入评级

　　天风证券（601162）股份有限公司张潇倩,谢文旭近期对古井贡酒（000596）进行研究并发布了研究报告《降速释压，净利率提升逻辑持续兑现》，给予古井贡酒买入评级。

　　古井贡酒

　　业绩：25Q2公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为47.34/13.32/13.15亿元(yoy:-14.23%/-11.63%/-11.81%)。

　　年份原浆占比平稳，各系列吨价下行。

　　25H1公司年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他收入分别为109.59/11.84/14.97亿元(yoy:+1.59%/-4.39%/+6.68%)；占比分别同比变动+0.02/-0.54/+0.53pct至80.34%/8.68%/10.97%；吨价分别为23.52/6.03/9.84万元/吨(yoy:-8.31%/-12.49%/-4.84%)GGV纪源资本。

　　省内基本盘扎实，单商规模同比降幅较小。

　　1.市场方面：25H1华北/华中/华南实现营收分别为8.09/122.97/7.68亿元(yoy:-27.04%/+3.60%/-5.84%)，其中华中地区逆势增长，或主因安徽地区渠道基本盘扎实。2.渠道方面：25H1华北/华中/华南经销商同比增加90/161/25至1378/3009/655家，平均经销商规模分别为58.73/408.69/117.28万元/家(yoy:-31.80%/-1.94%/-9.43%)。

　　销售费用率同比下降，净利率提升逻辑兑现。

　　25Q2公司毛利率/净利率较上年同期变动-0.26/1.19个百分点至80.24%/29.33%。①费用：25Q2公司销售费用率/管理费用率(含研发费用率)/财务费用率同比变动-1.86/+0.88/+1.03个百分点至22.78%/6.18%/-2.85%，销售费用率同比下降或主因规模效应下公司费效比提升。②预收：25Q2末合同负债环比/同比变动-22.46/-7.90亿元至14.28亿元。③现金流：25Q2公司经营性现金流为23.09亿(+48.45%)。

　　投资建议：公司作为徽酒龙头，在省内基本盘扎实，公司在25Q2降速释放压力，为后续旺季发力蓄势。考虑到行业大环境情况，我们适度下调公司盈利预测，预计公司25-27年归母净利润分别为56.20/60.02/68.10亿元(前值62.99/72.07/81.04亿元)，维持“买入”评级。

　　风险提示：区域竞争加剧风险；终端动销不及预期风险；价盘波动风险

　　证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，平安证券股份有限公司张晋溢研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达84.95%，其预测2025年度归属净利润为盈利53.72亿，根据现价换算的预测PE为16.85。

　　最新盈利预测明细如下：