奇侠优配天风证券：给予金徽酒买入评级

　　天风证券（601162）股份有限公司张潇倩,谢文旭近期对金徽酒（603919）进行研究并发布了研究报告《营收释放节奏合理，结构持续升级》，给予金徽酒买入评级。

　　金徽酒

　　业绩：25Q2公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为6.51/0.64/0.58亿元(yoy:-4.02%/-12.78%/-27.25%)。

　　年份系列引领下，结构持续升级。

　　25Q2公司300元以上/100-300元/100元以下产品收入分别为1.36/3.40/1.45亿元(yoy:+11.32%/+0.31%/-26.61%)；占比分别同比变动+3.35/+3.31/-6.65pct至21.84%/54.77%/23.39%。公司注重“用户工程”奇侠优配，加大企业用户开拓力度，通过消费者互动做好团购渠道以拉动年份系列持续向上增长。

　　省内降幅较小，单商规模同比提升。

　　1.市场方面：25Q2省内/省外营收分别为4.76/1.44亿元(-4.77%/-8.81%)，占比分别同比变动+0.78/-0.78个百分点至76.75%/23.25%。2.渠道方面：25Q2公司经销/直销(含团购)/互联网销售收入分别为5.86/0.15/0.20亿元(-7.62%/+18.60%/+70.32%)，互联网销售收入提升较为明显；25Q2公司经销商数量同比减少65个至960个(省内/省外+17/-82个)，平均经销商规模同比变动+4.48%至64.64万元/家。

　　费用率阶段性提升带动净利率下降。

　　25Q2公司毛利率/净利率较上年同期变动-1.01/-1.53个百分点至63.67%/9.21%，我们认为毛利率下降或主因禁酒令影响下加大赠酒力度。①费用：25Q2公司销售费用率/管理费用率(含研发费用率)/财务费用率同比变动+1.59/+0.77/+0.37个百分点至22.62%/15.43%/-0.51%，公司自24年以来逐步注重费用聚焦，25Q2销售费用率略上行主因弱环境下动销受阻，营收同比下滑(而销售费用金额并未明显增加)。②预收：25Q2末合同负债环比/同比变动+0.15(24Q2环比-1.48)/+1.15亿元至5.98亿元，公司正视终端动销压力，合理控制发货节奏以维持经销商库存良性，合同负债环比提升。③现金流：25Q2公司经营性现金流为0.52亿(yoy:+1651.23%)。

　　投资建议：“禁酒令”影响下，公司在合理控制驱动库存、维护价盘稳定性的情况下，合理控制营收释放节奏。考虑到行业大环境情况，我们适度下调公司盈利预测，预计公司25-27年归母净利润别为3.75/4.01/4.55亿元(前值4.10/4.52/5.21亿元)，维持“买入”评级。

　　风险提示：区域竞争加剧风险；终端动销不及预期风险；价盘波动风险

　　证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，平安证券股份有限公司张晋溢研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达80.21%，其预测2025年度归属净利润为盈利3.94亿，根据现价换算的预测PE为28.64。

　　最新盈利预测明细如下：